3007.猪周期的变化与趋势

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猪周期是非常典型的周期赛道，而且这两年有发生些变化，值得聊聊。

最早的逻辑，就是猪肉股跟着猪价走，但这几年已经慢慢没那么有效。我特意翻阅了猪肉价格最强的那几年，即2019-2020年的内部聊天记录，当时有小伙伴算了一笔账：

“2019年底一公斤活猪售价达到35元，但是成本大概是11元，所以一公斤活猪的毛利就有24元。如果按一头猪100公斤算，也就是卖一头猪毛利高达2400元，平均毛利率为35.6%。

假设2020年猪肉均价在25元，测算出牧原股份的毛利=24元/公斤*100公斤*1750万头=245亿元，再刨除掉费用就是利润，该数字可能会高于2019年整个的销售额。”

结果，牧原股份2020年归母净利润是273亿，不仅超过了2019年的收入，更是超出内部预期，其股价也是一路涨至2021年初。当然，2019-2020年是猪肉最贵最具有代表性的时段，如果再拉长些时间，看过去10年的猪肉板块和猪肉价格走势，会发现两者是更加趋同。

在大方向上，股价跟着猪肉价格是没问题的：无论从哪个历史数据来看，高猪价的时候买养猪股就是风险，低猪价的时候买就相对安全。但如果放到中短期，就有些问题：有时候是股价领先于猪肉价格、有时候股价和猪肉价同步、还有时候是两根线完全背离。因此，单从猪肉价格来判断短期猪肉股的趋势，已经不太有效。例如，今年7月底以来生猪价格就在往下走，头部企业的股价却是坚挺，难以做判断。

猪价的背后是供需关系，以前研究猪周期要“上知天文，下知地理”。对宏观、中观和微观都要了如指掌，实际上很多农业研究员确实是做得非常详细。但如果不是专门研究生猪行业，我觉得就不需要样样精通，只需抓住最核心指标，母猪存栏量。

母猪比较好理解，能繁母猪稍微解释下：业内把已经产过一胎仔猪、且能够继续正常繁殖的母猪，称为能繁母猪。通俗点说，就是确保还能够生仔的母猪。

猪周期供需本身不难理解，大概是：猪价下跌—大量淘汰能繁母猪—生猪供应减少—猪价慢慢上涨—能繁母猪存栏上涨—生猪供应快速增加—猪价再次下跌。

但最近有个变化，更严格的监管、更大的整合力度及新养殖技术使得国内生猪供给稳定且可快速调整。未来，供给缺口的持续时间就会越来越短，那么所谓猪周期就会被慢慢“熨平”。

除了猪肉价格的走势放缓，还有个佐证就是能繁母猪存栏量的波动幅度收窄。2019-2021年补栏幅度将近有50%，而2022年就只剩5%，2024-2025年更是下降到1.3%，几乎没有波澜了。既然中短期很难看到起伏，研究猪周期还能有什么角度呢？

我理解就是：行业竞争格局显著优化，以量换价向龙头集中，优质企业盈利的底部将不再是亏损，利润底部和中枢都将大幅抬升。最后落实到资本市场，普遍指标和特殊指标都要看看。先看个几乎所有行业都适用的，即市净率，现在大概处于过去10年的30%分位数，属于偏低位置。

再看个猪肉行业的特有指标，即“市猪率”，用上市公司市值除以有多少头猪，就是每头猪的市值。以牧原和温氏为例，以往猪周期最底部，头均市值是3000-4000元/头，而周期顶部的时候，头均市值能够达到10000元/头。现在情况怎么样呢？根据数据绝大部分企业的“市猪率”都在偏底部位置。

到这里，基本就能做个总结：

第一，猪价是处于长期维度的低价区间；

第二，猪肉供需的波动幅度在逐年降低；

第三，市净率和市猪率都是偏底部位置。

因此，生猪板块的投资逻辑，似乎将由过去的周期股顶底判断，慢慢切换至生猪价格稳定后的长期视角，最好的结局是优质龙头企业有更强的确定性。

当然，生猪板块的周期变化能否扩张到整个农牧渔板块，以及更细致的猪肉价格拆分和趋势，就难以展开了。毕竟不算是深度覆盖，只能起到个抛砖引玉的作用，见笑了。